北大教授详细分析：中国房地产是将要破灭的巨大泡沫吗？

2016年，在经历新一轮房价上涨后，中国房地产市场调控政策趋于严格。那么，当前一线城市房价是否存在泡沫？如何解读当前的房地产调控政策？现在购买房地产作为长期投资，是好的决策吗？中国高房价是否具有可持续性？北大光华陈玉宇教授在日前举行的“思想光华媒体沙龙”上分享了对以上问题的研究与观点。

中国房地产经过15、16年的进一步疯狂上涨

是不是一个大泡沫？

这个泡沫会不会破？

房价上涨有多快

房价的过快上涨，无庸赘述。但是我想跟大家介绍一下“名义的房价上涨”和“真实的房价上涨”。

所谓“名义的房价上涨”和“真实的房价上涨”，这两者的根本差异，在于是否剔除通胀率或者考量CPI指数的影响。假如“名义房价”在一段时间里并未增长，但CPI指数在这段时间里是上升的，即：因为通胀的侵蚀，相当于“真实的房价”下跌了。

具体来分析：在两年内的短期里，通货膨胀率很低，名义房价上涨和真实房价上涨相近；但在谈论长期房价上涨幅度时，不区分名义价格和真实价格，就会过分高估房价上涨情况。比如说，如果中国的通货膨胀率是5%，20年后的名义价格水平将是现在的近3倍，30年后是4倍多；如果中国的通货膨胀率是8%，30年后的名义价格水平将是现在的10倍。举例来说，10年前澳洲的一套上好住宅卖2万澳元，现在卖35万澳元，名义上涨了17倍，但剔除通货膨胀因素的真实涨幅是2-3倍。

考虑经济增长和通胀因素，一般而言，房价尤其是“名义上的房价”很少是下降的。但目前整个房地产市场，调控机制更多的是着眼于调整盖房子的数量，而非真实的价格。我认为，调控机制在调整房屋供给数量的同时，理应充分考虑“真实的房价上涨”这一因素，否则调控将是有失偏颇的。这一综合机制，也将是中国未来房价回归合理的重要机制。

剔除通货膨胀因素，我们还要考虑房子质量的差别。今天用更好的建材造出的房子，本身成本就更高。Fang et. al.(2015)计算了经过质量调整的房价，从2003年到2013年，中国一线城市平均每年涨13%，三线每年平均涨8%。

数据显示，从2003到2013年，中国一线城市房价涨了4倍；如果考虑调整房屋质量的数据，每年涨幅为13%，中国一线城市房价大概用6年就可以翻一番。

哈佛大学教授Glacier模仿中国城市的4类划分，把美国城市也划分为4类，找出美国的北上广深、省会城市、三四线城市。对比显示，美国房价涨速跟中国比是"小巫见大巫"了。从绝对价格看，洛杉矶10000美元/平米，波士顿6000美元/平米，而今天的上海、北京、深圳，已达到了7000-8000美元/平米。基于这些观察，人们就会问：中国房地产是不是个大泡沫，这个大泡沫会不会崩？

最近中央政府极其严厉的房地产调控政策，应该看作是对泡沫的警惕。房子在2015、2016这两年内价格翻了一番，对于普通老百姓意味着什么？我们分三种情况考虑。

第一种情况，你永远都是房子的居住者。这两年房价突然上涨，但房子为你提供的服务并没有改变。如果涨价的原因是旁边盖了美好的花园，建了美好的学校，带来了周边品质的提高，对你才有意义。

第二种情况，大部分人有这样的想法，现在居住着等到老的时候再卖给别人。那就意味着，买房者要以很高的价格接盘，这相当于盘剥后来的购买者。

第三种情况，把房子租给或者卖给新进入城市的移民。城市房价上涨，可能因为这块土地未来能够创造出更多收入和GDP。举例说，加州发现金块，带动了淘金业的发展，随之发展了酒店、餐饮行业，当地房价的上涨就是分享了发现黄金的红利。同理，在现实经济中，房子其实也是间接参与分享了该地经济发展带来的收入。北京人先买了房子，同时办优秀企业，办银行，等更多优秀人才进入北京，这些人把挣来的钱交房租，再买房子。这也相当于分享未来人们的劳动成果。

造成美国房地产泡沫的是上述第二种情况，是不可持续发展的；中国的房地产市场则是第二种、第三种情况都有。从这个角度看，中国房地产市场相比美国房地产市场，是相对健康的。

房子盖得太多了吗？

房子盖太多，就是泡沫。从2003年到2014年间，中国盖了100亿平方米的房子。跟美国对比，中国近几年的房地产建设面积达100亿平方英尺（注：1平方英尺= 0.0929平方米）以上，而美国则维持在20-30亿。从销售角度来讲，中国最近几年每年约完成11亿平方米，美国大约有2-3亿平方米。

所以，若仅从建筑面积和销售面积来看，中国的房地产市场看起来似乎问题很严重。但是结合中国国情来分析，尽管中国房地产规模庞大，但是考虑人均住房面积，再考虑中国快速推进的城市化，也是合理的。很多人被某几个绝对数字所误导甚至被吓到，各种认识不足，造成专家之间的分歧，民众的恐慌，甚至影响决策失据。

房子盖在哪里了？

理论上讲，越是生产率高的城市，越是有美好前景，新增人口越多，房价越应该上涨。但现实是，相对而言，更多房子建在了生产率低的城市。目前三四线城市楼房库存大，存在过剩现象。中国更多房子盖在了不需要盖的地方。

考察城市的劳动生产率水平和新建房屋的数量，发现中国和美国有相似的问题，都是生产率越低的地方，越有可能人口流出的地方，房子却建得越多。中国比美国的问题还会更严重一点。

房地产市场是将要破灭的泡沫？

中国房地产市场发展的成绩是巨大的，1998年中国人均城镇住房面积15平米，现在是30多平米，大部分人都是受益的，只不过程度不同。这里面的问题是多方面的。

结合前述分析，我的核心观点是：中国的房地产市场与美国房地产泡沫比较，有很多不同点。如果考虑中国经济未来的增长，和合理的土地供给，今天的高房价是可维持的，是基本理性的投资。但前提是，中国的各类城市要控制土地供应在合理的水平，不能太多。值得警惕的是，如今的高房价依然是危险的，给定中国的特点，只不过不会像美国房地产泡沫那样迅速破裂。具体原因表现在以下四个方面。

第一，从开发商的存货来看，一线城市开发商没存货，北上广深没房子可卖；二线城市存货略有上升，但没那么严重；三、四线城市的存货很多，所以三四线城市房子盖多了，产生泡沫，导致浪费。

第二，从住宅空置率来看，家庭调查数据显示，中国的住宅空置率从5%-6%的水平上升到现在10%的水平，但这个空置率还是在可控范围内的，并不会导致房市马上崩掉。