赵晓：金融体系改革面临的两大问题

我国金融市场在体系上有两个重点问题亟待解决：第一是由于政府管控，至今尚未构建市场化供求关系的各类基准价格，这令资源无从根据市场价格进行配置；第二是市场本身结构尚不完备，无法提供统一开放、公平的竞争环境。

十八届三中全会通过的关于深化改革的决定，将市场在资源配置中的“基础性”作用调整为“决定性”作用。如果具体到金融改革领域，改革的核心目标和大方向应该也是如此。

中国金融市场的资源错配问题由来已久，这很大程度上是政府与市场之间的关系不明确导致的。由于政府在某些领域的主导，金融资源的流向具有了典型的指向性，加之银行等金融部门对企业信用的定价错误，便会引发诸如行业产能过剩等严重问题，从而加剧中国经济结构失衡。而金融改革的根本目的就是要实现金融资源的市场化，使得有限的资源配置到最有效率的市场主体中去。

那么，如何发挥市场的作用以完善金融领域的资源配置呢？十八届三中全会决定指出，使市场在资源配置中起决定性作用的核心是处理好政府和市场的关系，基础是建设统一开放、竞争有序的市场体系。决定中还有更为具体的阐述，即着力解决市场体系不完善、政府干预过多和监管不到位问题，大幅度减少政府对资源的直接配置，推动资源配置依据市场规则、市场价格、市场竞争实现效益最大化和效率最优化。

根据以上表述，我们会发现，我国金融市场在体系上有两个重点问题亟待解决：第一是由于政府管控，至今尚未构建市场化供求关系的各类基准价格，这令资源无从根据市场价格进行配置；第二是市场本身结构尚不完备，无法提供统一开放、公平的竞争环境。

第一个问题的核心，实际上还是处理政府与市场的关系。由于金融市场的特殊性，简政放权无法一蹴而就，稳步处理、逐渐放开是处理这一问题的原则。未来在具体措施上，需要进一步推进利率和汇率的市场化，以及加快资本项目开放。

由于我国真正意义上的基准利率尚未形成，在这种情况下,金融资源的市场价格在相当程度上由政策所左右。而在利率市场化的条件下,如股票、债券等各种金融资产，其价格形成均是以市场利率为基础的，市场利率的形成则是以长期收益曲线为基准,以便形成有效的利率期限结构（编按：指在某一时点上，不同期限资金的收益率与到期期限之间的关系）。我国到目前为止，债券市场发展尚不完备，国债收益率还无法成为市场利率的基准。因此，决定中强调要健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，目的即是以此作为金融市场的定价基准。

汇率的市场化则是要完善人民币汇率形成机制，增强外汇市场活力。这需要央行基本退出常态式的外汇市场干预，建立以市场供求为基础，有管理的浮动汇率制度。

中国人民银行调查统计司课题组在2012年推出的报告《我国加快资本账户开放的条件基本成熟》中曾提到，资本项目开放的次序，是资本账户开放成功的基本条件，其一般原则是“先流入后流出、先长期后短期、先直接后间接、先机构后个人”。国际货币基金组织2011年的资料显示，在43项资本账户内，我国可兑换的仅为8项，基本可兑换的为11项，部分可兑换的为18项，不可兑换的为6项。十八届三中全会决定提出“有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度”，即指明了未来开放资本账户的主要方向。“有序”说明资本项目的开放仍遵循渐进性，即成熟一项放开一项。

可以预见的是，伴随着资本项目开放以及人民币国际化的推进，市场供需对人民币汇率的影响将显着增大，而国际资本的流动对境内利率的变动亦将更为敏感。因此，从长远来看，若要实现金融市场双向开放、引导资源配置基准价格市场化的改革目标，需要利率、汇率市场化和加快资本项目开放三项工作并举。

第二个问题则是市场结构失衡所致，进而导致资源配置的倾向性严重。解决路径有二：一是完善资本市场结构，发展多层次资本市场，改革资本市场现有制度；二是大力发展普惠金融，令公民享受平等获取金融服务的权利。

资本市场的建设有两个维度，一个是市场的广度，即市场的规模；另一个是市场的深度，即市场的层次。经历了20余年的发展，在拥有了两千余家上市公司之后，我国资本市场主要的矛盾已经从广度不足转移至深度不足。目前的主要资本市场仅有主板、中小板和创业板，向下延伸的“三板”，甚至“四板”、“五板”市场，均有待进一步大力开拓，如此才能扩大资本市场服务实体经济的范围。

改革资本市场现有制度，主要指股票发行注册制改革和规范发展债券市场。发行审核引入注册制，要求股票发行审核以信息披露为中心，证监会要以投资者需求为导向，对发行人信息披露的准确性、全面性进行审核，但是，不对这个公司的投资价值和持续盈利能力做出判断，而交由市场、投资者自主判断。证监会主席肖钢前不久亦指出，股票发行的注册制改革是发行体制的一次重大改革，是还权于市场、还权于投资者的重大改革。