中小房产企业将临资金链断裂引发信用违约风险

我们认为，当前我国房地产市场出现的“滞涨”局面将随着经济增长的逐步放缓演变成量价齐跌的局面，预计全国平均房价下降10%左右，局部存在泡沫地区的房价可能较最高点下降30%左右。尽管从全国层面看，房价不会出现深幅调整，但受经济周期下行的影响，这轮房地产市场的调整将持续到2010年。由于调整时间较长，因此商业银行房地产贷款不良率有可能出现较大幅度的上升。

（一）中小房地产企业将面临资金链断裂引发信用违约风险

房地产属于资金密集型行业。近年来，由于上市、发债等直接融资渠道的增加，房地产企业对银行业信贷依赖程度有所降低。国内信贷占房地产企业资金来源的比重由2003年6月末的25.99%下降到2008年6月末的21.17%。但若考虑销售款回笼主要依赖银行住房按揭贷款，那么整个房地产行业对银行信贷依赖程度仍然高于其他行业。

经验表明，当经济增长放缓、房地产周期处于下降阶段时，那些规模小、实力弱、资金不雄厚的房地产企业就容易倒闭。当年香港房地产市场就因为集中程度高而成功躲过亚洲金融危机一劫，该地区的前10名地产商占80%的市场份额。而目前我国约有房地产开发企业3.5～4万家，其中规模最大的前10名房地产企业的市场份额仅占全国的3%。我国房地产行业集中度低的特征比较突出。因此，一旦出现房地产市场较长时间的调整，中小房地产企业就容易倒闭。

目前，资本市场低迷导致房地产企业直接融资渠道收窄，银行信贷紧缩使间接融资也变得困难。北京师范大学金融研究中心、搜狐网和焦点房地产网联合发表的一份研究报告显示，2008年房地产行业资金缺口高达6730亿元。事实上，不少房地产企业为了缓解资金压力已经在积极寻求发行信托产品、股权合作等多种方式和渠道进行融资。据统计，今年前8个月，先后发行房地产信托产品120亿元以上，但对众多房地产企业而言则是杯水车薪。

尽管房地产企业融资渠道变窄，但其资金紧张问题并非无药可救。在2007年房价飙升的行情中，一些房地产企业为了追求超额利润囤地囤房、捂盘惜售，牟取暴利。针对目前销售不畅和资金紧张的状况，房地产企业完全可以降价销售，实现资金回笼。

2008年上半年，上市房地产企业累计实现主营业务收入777.09亿元人民币，同比增长约40.75%；累计实现税前利润187.76亿元人民币，同比增长57.63%；最终实现净利润123.61亿元人民币，同比增长61.92%，高于全部上市公司平均利润增幅30个百分点。我们认为，即使全国平均房价下降10%，房地产企业仍有较大的利润空间。可见，只要房价下降到合理水平，既有利于房地产市场的长期健康稳定发展，同时也可以缓解当前中小房地产企业资金紧张的问题，避免因资金链断裂导致违约率上升。

然而，目前不少中小房地产企业为了维持超额利润，采取了一种向购房人无息垫付首付款的促销行为，希望通过20～30%资金垫付来撬动银行70%的按揭贷款，这种行为一旦蔓延，将对开发贷款和住房按揭贷款构成严重的潜在风险，需要各家商业银行高度关注和防范。

（二）房价下降将导致个人住房按揭贷款的“断供”率上升

此前，一些媒体相继爆出“深圳出现千亿元断供”的现象，虽然有夸大成分，但是在经济周期下行和局部城市因房地产泡沫破灭引起房价较大下降的情况下，确实引发了部分个人客户的“理性违约”。

所谓理性违约，是指借款人从财务核算的角度出发，当发现抵押物的重置成本小于其住房按揭贷款的剩余本金时，放弃原来的抵押物购买新房比继续供款保留原抵押物更“合算”，从而主动终止履行贷款合同还款计划的违约行为。这里的借款人，并未考虑违约带来的信用成本，并且是否违约与借款人的个人还款能力无关，而是借款人纯粹从财务上算账而作出“违约是否合算”的决策。理性违约符合借款人的财务利益，却对贷款人利益造成损害，通常情况下贷款人无法从抵押物的拍卖收入中收回未偿付的贷款本息。

我们预测全国平均房价未来两年将下降10%左右，因此对绝大多数个贷客户来说不会出现理性违约，但是那些存在房地产泡沫地区的房价一旦较2007年最高点下跌幅度超过30%，则当年发放的住房按揭贷款就进入违约高发区，应给予特别关注。另外，还有一部分利用银行信贷投资多套住房的炒房客，他们对房价下跌的敏感性更高、违约概率更大。

总之，在房地产周期处于下行的过程中，商业银行应根据各地房地产市场的不同状况高度关注房价变动对个人住房按揭贷款不良率的影响，防患于未然。