IPO与中梁路线图:赴港上市 杨剑究竟在下一盘什么棋？

伴随招股书的递交，和赴港敲钟一起进行的，还有中梁官网的变化。

观点指数查阅发现，原来的“中梁地产集团”官网已经变更为“中梁控股集团”。与此同时，还多了“中国房地产20强”的宣传标签。但由于相关内容还在调整，官网仍然在建设中。

由“中梁地产”到“中梁控股”，杨剑花费了25年的时间，也成功让这家温州企业，成为资产超过千亿的载体。

作为中国所有未上市房企中销售排名最高的一家，中梁一直都对上市抱有期待。2018年5月初，中梁地产宣布正式启动IPO。虽然中间经历CFO罗俊的辞职，上市步伐似乎未被影响。

向香港资本市场投去上市意向的地产公司，又多了一家。

11月中旬，中梁的上市计划终于带来最新进展。根据招股书，中梁在上市前进行了一系列重组以及架构调整。虽然未公布最终的募资金额和股本数，但可以看到中梁地产创始人杨剑及其妻子徐晓群是公司的控股股东，中梁控股将成为中梁系的上市平台。近1347亿元的总资产规模，成为近8年来拟上市房企中体量最大的一家。

拟上市前就到达千亿销售额，是中梁区别于今年以来在港交所挂出招股书房企们的最大特点。根据克而瑞数据统计，截至今年10月，中梁销售金额为1002亿元。

值得一提的是，从百亿到千亿，中梁只用了4年时间完成。而4年的千亿速度，目前仅有恒大、万科、融创等几家第一梯队房企曾经创下过。与此同时，中梁也成为继绿城之后，第二家进入千亿的浙江房企。

这家此前名不见经传的房企到底靠什么？拟上市过程中，中梁内部进行了哪些变革？此外，一旦登陆资本市场成功，能成为新一家巨无霸企业吗？

846页的招股书，不仅寄托了中梁对上市的殷切渴望，也向市场公开这家温州企业用3年的时间实现跨越式发展的秘密，以及伴随快速扩张带来的发展挑战。

大刀阔斧的内部重组

种种迹象表明，公司董事长杨剑在管理变革上动起了文章。直接体现在内部架构的重组上。

杨氏家族成员首先就做了相应的调整。

事关一家名为浙江天剑集团的公司。它创立于1993年，前身为温州市欣华房地产开发公司。也是在这一年，杨剑进入房地产行业，并在2000年成为了浙江天剑集团的大股东。

根据招股书揭示，鉴于上市计划，杨剑同意转让浙江天剑集团于杨剑清。

杨剑清是杨剑的堂弟，他在18岁时候即1988年起就进入中梁，尔后成为杨剑的助理。据时代周报记者了解，中梁启动拟上市之后，杨剑清则不再担任中梁的董事长助理。

在重组的过程中，中梁通过相应的股权收购进行了资产上的壮大。

体现在招股书上，例如旗下的子公司通过收购榆林泰兴事项、收购河源金基事项、收购山东明耀事项及温州华陈事项，获得了相应的房地产开发项目。

在拟上市的资产包里，总计包含了705家附属公司。

经过内部资产重组后，目前，杨剑及其妻子徐晓群为中梁控股股东。杨剑为公司的发展，匹配了一支相对比较年轻的高管团队。这样的年龄层在房地产公司中较为罕见。

杨剑本人出生于1972年，仅为46岁。在当下以50和60年代为主的地产企业创始人群体中较为年轻。

另外三名执行董事，包括首席执行官黄春雷、高级副总裁徐亮琼、财务总监凌新宇分别为仅为46岁、44岁和37岁。

同样，在公布的三名高级管理层中，三位副总裁陈红亮、李和栗和陈从宏分别为37岁、31岁和42岁，相对还要年轻。

可以明显看到是，中梁也在逐渐淡化家族经营色彩。上述高管中，除了徐亮琼和杨剑有亲属关系外，其他高管均为职业经理人。

根据记者了解，中梁为自己画好了成长路径。这将是从合格的地产商、优秀的地产集团、卓越的不动产投资集团、再到基业长青的价值投资集团。

3年资产翻三番

招股书显示，2015年中梁控股的资产总额为138.99亿元，而仅过去两年半的时间，截止2018年6月30日，其资产总额已经超过千亿，达到1347.26亿元，对比2015年增长869.32%，翻了三番。

如此突飞猛进的发展，与中梁过去的积极布局不无关系。招股书显示，截至2018年8月31日，中梁控股在长三角经济区、中西部经济区、环渤海经济区、海峡西岸经济区及珠三角经济区五个核心经济区域具有项目布局，覆盖22个省市的110个城市，并处于不同开发阶段。而在2015年，中梁布局的城市仅有3个。

数据来源：中梁控股招股书、观点指数整理

此外，截至2018年8月31日，中梁控股拥有316个项目，对应中梁控股的应占土地储备总额约3500万平方米，其中约3020万平方米物业项目由附属公司开发，约480万平方米由合营企业及联营公司开发。需要注意的是，在上述土地储备中，约有1820万平方米，即约52.0%位于长三角经济区。

中梁控股在全国各经济区域布局情况（含合营及联营）

数据来源：中梁控股招股书

粮草的充足，也让中梁的合约销售实现了黑马式增长。根据观点指数监测的数据显示，2013年中梁的合约销售额才开始突破百亿，2015年销售额达到168亿元，2016年则为337亿元，而刚刚过去的2017年全年，中梁实现销售额758亿元。换句话说，在2018年以前，中梁都不在千亿房企之列。

而在观点指数最新发布的“2018年1-11月中国房地产企业销售金额TOP100”中，中梁凭借1289.9亿元排名20位。仅用一年时间就迈过“千亿”门槛。

在全国的“跑马圈地”给中梁控股带来了弯道超车的机会。当然，坐拥3500万平方米土储的中梁，这些年在资金上的疏通可以说相当活跃。

2015年，中梁地产先后和多家金融机构签订战略合作协议，合约获得至少200亿元的资金支持。而在公司债方面，2016年6月，中梁地产首次公开发行公司债券，募集资金达13.5亿元人民币，为期5年，票面利率6.8%，信用级别为AA级。

此外，中梁对于信托和信贷的运用也甚为积极。2018年3月，中梁与华融国际信托、万向信托、陕西省国际信托等多家非银行金融机构达成战略合作关系。与此同时，中梁也逐渐搭建了五大国有银行和八大股份制商业银行授信体系，并与九江银行、徽商银行和厦门银行等地方性商业银行合作。

数据来源：中梁控股招股书、观点指数整理

投资机构的慷慨解囊，给了中梁更多的扩张勇气。过去的2015-2017年中，中梁的拿地数量分别是9幅、63幅和119幅。而截至2018年8月31日止八个月，中梁就已经斩获183幅地块，这一意味着中梁平均1.3天就拿一块地。

当然，不到3年就是实现资产翻三番，除了天时地利外，也不能忽视人和的力量。中梁在招股书对于其激励计划难掩欣喜之情。“凭藉阿米巴生态系统，我们得以大幅增长。”

招股书中所指的“阿米巴生态系统”主要是指将大的业务集团分成若干小业务组织，每个单位组织于运行期间享有足够程度的自主权，并遵循以结果为导向的评估及激励机制。

中梁透露，阿米巴生态系统让每位雇员积极分担责任和分享利益，实现快速扁平化复制和扩张，十分适合房地产开发业务的发展。得益于此，中梁境内附属公司的数量从2015年的48家增至2018年6月30日的705家，雇员人数也由同期的740人以上增至2018年6月30日的10000人以上。

杨剑IPO路线图

在中梁的IPO过程中，绕不开的自然是其创始人杨剑。这位温州商人带领下的千亿房企为了圆敲钟梦，都做了哪些努力？

中梁的前身要追溯到1993年，彼时杨剑正式创立温州华成房地产开发有限公司和浙江中梁置业。随后因为业务扩展至江苏，又成立苏州华成房地产开发有限公司。

凭借“敢于冒险”的温州商人特质，2009年杨剑将视野放至整个长三角经济区寻找商机，成立上海中梁地产集团有限公司，2016年，中梁正式把集团总部从温州搬到上海，正式开启全国化扩张。

为了此次IPO顺利进行，中梁首先开始境内重组以简化公司架构，将从2015年后无法获得销售收入的所有项目公司从集团中剔除。同时，作为重组的一部分，中梁也将涉及不同专业知识、技能及资源的非核心业务剔除在外。

值得注意的是，招股书显示，上文提及的“浙江中梁置业”已以非核心资源转让给其堂弟杨剑清。观点指数查阅浙江中梁置业历史沿革发现，杨剑的弟弟，即原中交地产总裁杨剑平也曾在浙江中梁置业任职副董事长、总裁。

中梁控股重组前公司架构

数据来源：中梁控股招股书

可以说，浙江中梁置业见证了杨氏的兄弟情，同时也曾经在中梁发展史上占据浓重一笔。对于转让的原因，中梁控股在招股书中透露，杨剑清18岁就已经加入中梁。在启动上市计划前，堂弟杨剑清就向杨剑表示，希望自行开创房地产业务。

除此之外，招股书中提及，由于近年来杨剑一直专注于上海中梁企业发展旗下的房地产业务，因此随着时间推移，杨剑将浙江中梁置业转让予杨剑清，以给他带来良好的业务开端。

根据转让协议，转让对价为14.12亿元。紧随转让结束，“浙江中梁置业”改名为“浙江天剑置业”。

在境外方面，中梁也开始设立离岸控股公司。根据研究机构的数据，截至2018年11月22日，待上市港股的企业共有358家。而在这些“排队”敲钟的企业中，大多数的注册地都是在开曼群岛。

中梁控股也不例外，为了实现海外曲线上市，中梁在开曼群岛设立了中梁控股集团有限公司，对中梁香港以及恒融100%持股，以此实现对上海中梁企业发展的绝对控股权。而重组后，苏州华成则全面退出。

中梁控股重组后公司架构

数据来源：中梁控股招股书

通过复杂的资产重组和业务重组，理清了公司的产权关系，同时也降低了上市成本和时间。有香港不具名投资人士和观点指数透露，在开曼群岛设立离岸控股公司，也利于上市后的企业管理，增强企业的再融资能力强，有利于实行期权激励机制和引进战略投资者。

上市与融资挑战

不可否认，和今年扎堆上市的房企无异，中梁的上市一定程度上和融资相关。因此在这场声势浩大的IPO中，也蕴含着中梁此刻面临的市场挑战。

过去相对长的时间里，中梁主要依赖银行信贷、信托、公司债以及内部的融资体系进行融资，其中尤以信托方式为重。2017年，中梁联合四川信托、安信信托、中信信托等发布了多个房地产信托计划。在随后的2018年3月，还与华融国际信托、万向信托、陕西省国际信托等多家非银行金融机构达成战略合作关系。

据用益信托网数据显示，截止2018年5月，其累计信托发行规模约为230亿元，多以项目公司股权为融资标的。

据观点指数统计测算，2015年-2017年，中梁借款总额的平均实际利率分别为13.4%、12.4%和9.9%，融资成本近乎超过10%，在房地产企业中处于高位水平。2018年信托融资收紧，中梁开始减少利率较高的信托融资的比例，2018年借款总额的平均实际利率降低至9.0%，仍然处于较高水平。

目前在招股书中，中梁对其降负债表现表示满意，净资产负债比率由2015年的1335.0%，2016年的1790.2%以及2017年的339.5%下降至2018年6月30日的44.6%。

数据来源：中梁控股招股书、观点指数统计

但从财务数据中，还是能看到高增长给这家千亿房企带来的发展挑战。观点指数统计中梁资产负债情况发现，中梁的资产负债率均超过96%，最高的时候是2015年，近乎99%。即使是负债有较大下降的2018年，该指标都逼近97%。

另外，对于短期偿债能力，流动比率显示，截至2015年、2016年及2017年12月31日以及2018年6月30日，中梁的流动比率分别为1.3、1.3、1.2及1.1倍，表现中等。

而核算其净资产水平，在同类规模上市房企中，也处于较低的水平。2015-2017年，中梁的净资产分别为1.55亿元、6.55亿元、23.53亿元。截止2018年6月30日，中梁的净资产为40.61亿元，而同属于千亿规模的融信中国和正荣，同期则为330.85亿元以及165.81亿元。

数据来源：中梁控股招股书、观点指数统计

对于中梁净资产较少的原因，香港证券人士对观点指数表示，“对于利用杠杆，快速开发的企业来说，前期贷了很多款，做了很多投资，负债会多一些。而且开发需要时间慢慢孵化出来，经历开发-竣工-交付等程序后，才会作用到利润部分。因此导致短期的负债率比较高。”

上述人士表示，因此对于此类企业来说，上市就不仅仅是单一的融资需求，还有改善财务情况的需要。“上市拿了钱，肯定会加大股东权益，改善净资产。加上项目逐渐销售以后，肯定是有利润的，这个也会加快经营资产的改善。”

当然对于多元城市布局以及业务发展来说，中梁也需要作出调整。中梁布局的项目中，均处于二线及以下城市。其中，37.66%为二线城市，其次为33.33%，四线及五线城市合约占比为29.01%，也即是说超过6成都是三四五线城市。

数据来源：中梁控股招股书、观点指数统计

深耕三四五线城市，给中梁带来了规模性胜利，但是业内人士表示，未来在三四线楼市走弱的情况下，反而会被单一布局制约，规模化增长也会面临瓶颈。中梁在招股书中表示，拟继续扩大在全国范围内的业务，尤其是进一步提升在二线城市的渗透率。而这同样需要资金。

另一个需要调整的则是业务单一问题，过去住宅开发在中梁的业务发展中占据绝对的比重。在此之前，已经有大部分房企在投资物业领域跑马圈地，抢占高地。招股书透露，中梁近期开始从事开发及运营商业物业，2018年下半年租赁投资物业将会产生租金收入。

“万科”式的负债结构

杨剑对中梁的改变还有更多。

颇为有意思的是，这家公司在壮大的同时，净资产负债率截至2018年6月底仅为44.6%，接近万科目前年的水平。

这点在今年以来上市的房企中十分罕见。如何做到？

记者根据招数股书推演，公司本身的降杠杆是一方面。

2015年至2018年6月30日，中梁地产的平均实际融资利率分别为13.4%、12.4%、9.9%及9.0%，融资成本呈现逐年下降。在地产公司中并不多见。

中梁方面认为得益于对信托融资的减少。截至6月底，信托融资及资产管理安排占总借款约为36%，总额为78亿元。

另据分析人士对记者表示，中梁在重组过程中，对一些项目的出表，也对净资产负债比率的降低有帮助。

据了解，一方面也得益于合约负债转化为收入、全年盈利增长以及总权益扩大所导致。

极难的是，在进入扩张期以后，中梁每年的未偿还总借款额并未有明显的提高。2015年至2018年6月，数额分别为51亿元、202亿元、245亿元和217亿元。

另一面，中梁的毛利率也在逐年攀升，2016年至2018年6月底，分別为21.1%、20.4%和27.3%。到了2018年上半年毛利已经为26.6亿元。

但中梁的财务指标还存在改善的空间，这也是对杨剑接下来进一步优化公司的新考验。

过去三年里，这家公司的流动比率指标在1左右，比行业平均水平的2.11要低。即意味着，公司偿还短期债务的能力并不算强。

体现在招股书中，截至2018年6月底，一年内偿还银行到款部分有44亿元，占比20.5%；偿还一年内其他借款52亿元，占比24.4%。

正因为企业扩张，中梁在营运活动期间产生过负现金流量。招股书解释称，主要因为物业开发活动的持续增加及土地收购活动加大导致用於营运的现金净额较多。

对此的解决办法是，在未来通过销售并进一步加强收取客户付款。中梁方面认为，这能对现金流量有所改善。

目前公司手握现金及等价物共计199亿元。截至2018年中期，公司营业收入为97.31亿元，实现净利润8.37亿元。

（房掌柜整理来自观点地产网、时代周报）