李耀光：住房租赁融资工具繁多 公募REITs推出正当时

媒体：真正的REITs什么时候能推出来？

李耀光：目前从国际市场来看，REITs和狭义的资产证券化两者之间是平行的或者是并行的产品体系。

REITs本身是广义的证券化产品，不过不能说是狭义资产证券化的组成部分，资产证券化还是一个偏固定收益、偏债权的，它像个债券。而境外REITs，包括中国香港、新加坡、美国、日本，无论是以公司形态还是以基金形态，从占比上来说更多是一种偏权益类产品，从全球市场来看90%的REITs是权益型的，只有10%的REITs是混合型或者债券型的。

而国内的类REITs，在法律定义上还是一个资产证券化的组成部分，2014年以来得到了长足进步，基础资产已经覆盖了几乎所有常见REITs品类，为公募REITs的出台和发展奠定了基础。不过从国际标准REITs的角度说，虽然中国香港、台湾地区在2003、2005年陆续推出REITs以后，中国大陆也在研究REITs相关的内容，但由于宏观调等多方面的原因，使得和海外标准一样的公募REITs到现在为止一直没推出来。

从目前来看，类REITs和海外的公募REITs还是有比较大区别的，区别主要体现在几个方面:第一个方面，国内类REITs大部分的发行份额还是以有预期收益的固定收益为主，而海外的REITs是以权益型为主，以固定收益为辅，这是产品性质的区别。

第二个方面，国内的类REITs有效久期期限相对比较短。而海外的REITs是一个以上市公司或者是上市基金的方式存在，它是永续的。

第三方面，类REITs是资产证券化，本身是一个合格人准入的机构投资品，而海外的REITs，更多的是一个公募产品。

这三个方面差异是连在一起的，只有实现了公募发行，才能通过交易所集中竞价系统提高REITs二级市场的流动性，才能通过满足投资者投资及退出的需求，进而实现长期产品乃至永续产品的发行，才能真正体现REITs的权益属性，更好地实现盘活存量、降低社会整体杠杆率的效用。

中国推进公募REITs是非常有利的，因为只有推进了公募REITs，才能引进更多的公众投资人参与进来，为这些企业盘活存量。在这个过程中，通过资产盘活，也可以达到降低地产持有商的资产负债率的效果。同时，对于基础设施REITs和商业地产REITs，通过引入公众投资人和财务投资人，腾换出地方政府和专业投资人的前期资本投入，才有利于他们进行更为专业的再投资，稳定和推动经济发展。

媒体：您觉得REITs发行是市场上没有达到成熟的地步，还是在法律上遇到困难？

李耀光：中国大陆各个监管层面，无论是证监会、人民银行，还是发改委、财政部和国税总局，都在积极推进REITs相关的研究和推动工作。

但确实中国大陆有几个方面的问题需要逐渐克服，第一方面的问题，中国是一个成文法国家，不是案例法国家，它所有的东西都需要在既有的法律框架下，通过立法来逐渐解决。这个问题在现阶段可以法律法规框架下，通过合理的产品设计来尽量实现公募REITs的操作，未来试点成熟了再进行系统优化。

第二方面的问题，在早期研究的过程中，因为REITs里面有房地产，在海外大家谈到房地产，想到更多的是存量或者是商业地产。而中国大陆从2015年以后才逐渐进入到存量时代，之前都是开发时代，以至于包括政策层面的领导，一提到房地产就想到住宅开发，而住宅开发一直是国家为了保障民生的一个宏观调控的板块，在这个板块里面推进了一个金融产品，在政策认可度上就是比较谨慎的过程。

第三方面，REITs是一种能够盘活存量、降低经济杠杆、缓释金融风险的金融工具。在新兴市场国家或者是发展中国家，在经济增长从高速度向高质量转型的增速减缓过程中，REITs是防止经济硬着陆、稳定和推动经济增长的一个重要手段。这说明了中国大陆对于REITs的需求也是和经济发展阶段紧密相连的。现在如果REITs能够出台，一方面能够解决防范金融风险，降低杠杆率的作用，另一方面，中国的不动产投资是失衡的，有的地方投资过度，有的地方投资不足，通过引入REITs，它本来就是一个商业地产的价值锚、定价锚，通过引进金融专业机构，它可以引导资金向着真正需要的地方，或者有回报率的地方发展，而对于那种已经过剩的地方，REITs是不会碰它的。

所以这种情况下，REITs也可以推动中国从高速增长向高质量增长的过程中，起到一定的稳定剂或者是一个促进的作用。

结合这三个方面，我们认为，经过前面这么多年的研究过程，相关监管部门和其它的政府部门，也对REITs的价值表示肯定，REITs不是推高房价的工具，也不仅仅是房地产公司融资的工具，同时在中国现在经济转型的过程中，可能确实也需要REITs出台。

媒体：您作为金融行业的一把好手，今年融资调控也是比较严厉的，房企发债现在利率普遍都比较高，在这样的环境下，房企可以通过什么样的方式来进行融资？

李耀光：现在大的政策背景是国家坚决地进行经济转型期的相关调控政策，推动房住不炒，对中国经济未来的长期稳定发展会有很好的作用，尽管发展速度上有一定的减缓，但对发展质量，包括对民生会有很好的效果。

在这个过程中，因为中国的房地产行业在过去主要集中在房地产开发环节，中国的房地产商业模式，以前就是一个高杠杆、高周转、高毛利的方式和环节，在这种环节下的优点就是推动了中国的城镇化建设，也在相应的历史时期做出了很大的贡献。但是在经济转型时期，随着周转率的下降，随着相关国家宏观调控的出台，高周转速度下来以后，高杠杆带来的负面效果比较显著，这也会使得在这一轮宏观调控过程中，房地产行业内部的分化会比较严重。

用一些金融圈或者地产财务圈的朋友的话说，现在政策是在奖励那些重视管理效率、重视财务安全度、财务比较稳健的公司，国家是在奖励他们，而他们可以在这个时间更好地按照自己的战略去发展，受外部的负面影响比较小，同时有能力利用更为多元化的资本工具，去收购低估资产，来扩大自己的范围，实现规模效应。

从融资成本上来说，站在金融的角度，融资成本是风险收益特征的体现。通常而言，风险收益成正比、高风险高收益、低风险低收益的一个金融的基本原理。不过具体到每一笔债券的发行和每一笔融资，都可能受它所处市场的具体情况和多方面因素的影响。

房地产公司的整体融资成本上行肯定是一个客观的事实。在这个过程中，现在龙头地产商，特别是国企、央企，它的融资成本还是比较低的，相对于其他类型开发商优势明显。特别是民企开发商必须充分分析自己的特征和优势，采用多元化途径拓展融资途径，优化财务成本。

第一个方面是扩充自己的融资途径，盘活存量资产。比如一些民营地产企业或者地方型投资公司，今年的信用债券发行和贷款途径都遇到了不少的难度。而以实体资产为基础的类REITs、CMBS发行成功率会高不少，发行利率也比债券低。在这个过程中，特别是类REITs这类股债混合型产品设计过程中，地产企业不能千篇一律地去复制成熟案例，而是要充分分析自身经营战略、项目业态及运营特征、不同板块的投融资组合、公司资本结构等特征，设计最适合自己或者对自身最有价值的产品设计结构。

第二方面，不同的地产公司可以根据自己的土地储备，或者根据自己未来的投资推进的进度，充分发挥自己在资本市场团队或者是财务管理团队的专业技能，在融资期限和流动性管理之间达到一个比较好的权衡。在现在这个市场上，大家的流动趋势偏强，资金方的风险收益偏低，大家都偏好于短期限，当然对融资人而言，短期限意味着流动性风险，因此期限太长很难融资，或者融资成本很高，期限短了的话，就需要和流动性管理之间达到一个平衡，因此这时候就需要考验各个房地产企业的财务管理团队或者资本市场团队的能力了。

（房掌柜整理来自观点地产网、第一财经日报）