彭文生：房地产市场定位存误区 金融周期拐点正在发生

去杠杆、强金融监管的持续推进无疑是中国经济最受关注的问题之一，它们将对中国实体经济发展和金融周期演变构成影响，同时也是未来几年宏观经济和A股市场绕不过的话题。

　　近期，《陆家嘴》杂志专访了光大证券全球首席经济学家彭文生，就房地产、金融周期和相关热点问题进行了采访，力图为大家提供一个从金融视角看宏观经济的完整图景。以下为采访对话实录整理：

　　金融周期的拐点正在发生

　　《陆家嘴》：您判断中国目前正处在金融周期逐步接近顶部的时期，这一判断背后的逻辑是什么？从美国欧洲的经验来看，有哪些措施来化解达到顶部后的下滑？

　　彭文生：金融周期是指金融的顺周期性对宏观经济在中期波动的影响，房地产作为信贷的抵押品使得信贷（包括影子银行）和房地产价格相互促进，导致金融的过度扩张和房地产泡沫最终难以持续。

　　中国的金融周期已经持续了十年的繁荣，信贷扩张使得非金融部门的杠杆率大幅上升，房地产价格高企的同时，社会的贫富分化也加剧了，已经导致包括加强金融监管和建立房地产健康发展长效机制在内的政策应对。虽然还有一定的不确定性，综合判断，我们认为金融周期的拐点正在发生。

　　这一判断可以通过一些关键经济金融指标来佐证。首先是宏观杠杆率（Credit/GDP），2017年以来去杠杆取得初步成效，信贷偏离其趋势的缺口有所收缩，但还是较高且高于其他国家水平，可以说这个调整刚开始。与此相关的指标是私人非金融部门债务的还本付息负担。相对于GDP而言，美国在金融周期的拐点前达到历史高点为18%，之后经过几年的去杠杆和利率下降，还本付息负担明显下降。而我们在过去十年还本付息的负担越来越大，占GDP的比例高达20%，超过了美国在危机时候最高点。这有两个含义，第一是债务的可持续性越来越低，第二是结构的含义，意味着我们每年的产出越来越多地分配给资本所有者。另一个关键指标是房地产价格，我们看到一些调整的迹象，但房地产市场的调整落后于信贷，还没有很强的方向性转变的信号。

　　但金融和房地产过度扩张带来的总量和结构问题不可持续，2017年加强监管是政策拐点，结合基本面的要求，金融周期拐点正在发生应该是一个合理的判断。打破房价与信贷的顺周期性，货币政策紧缩和加强宏观审慎监管都可以发挥作用。与“紧货币”的利率政策相比，“紧信用”的宏观审慎管理更具有结构性和针对性。2016年年中，中央政治局会议提出“抑制资产泡沫”、“房住不炒”，政府开始着手建立房地产市场发展的长效调控机制，房地产的投资需求得到有效抑制。2017年财政部针对地方政府违法违规担保举债的行为，也多次发文规范。从整体的金融体系来看，银行MPA考核纳入表外理财，涉及百万亿资产的资管新规即将落地，互联网金融等乱象受到监管关注。目前来看，宏观审慎监管的政策正在发挥主要作用。过去几十年，全球范围内金融业占比越来越高，尤其中国存在很大范围的政府隐性担保，金融市场本身出清的空间就比较小，加强监管是必由之路，是未来的一个大方向。