朱海斌：金融危机十年 全球及中国经济将走向何方？

　　第三个指标，同样我们看，整个银行体系的贷款意愿调查，这个指标就是说是，如果说这个是一个正数的话，表明银行体系对于贷款的意愿越谨慎、越弱，就是他不愿意放缓。同样就是在历次的经济衰退期来到之前，银行业通常对于贷款的态度会变得更加谨慎。从这个指标来看，目前美国经济仍然是处于一个经济的后半期，并没有到达尾声。

　　第四个指标，在金融市场上非常重要的，我们说收益率的利差，主要反映美国10年期国债跟2年的国债收益率的差值。通常讲这个差值越高，对未来经济表现的信心越强，是属于一个经济的扩张期，反过来讲，10年期的收益率跟2年期的国债收益率差距越来越小，甚至出现倒挂的话，说明对经济的判断，未来是一个经济下行的一个周期。从历史上来看，每次利差大概缩窄到零或者负值是美国进入衰退期的标志。从这个指标看，最近几年收益率确实在明显收窄，但是目前到零还有一段距离，有可能在未来一两年内会发生，但是目前只是一个趋势，并没有到达一个非常重要的一个拐点。

　　最后一个指标，左边的图，就刚才讲的，美国工业企业的利润仍然处于非常强的增速的一个水平。

　　总结一下，我们刚才讲的各种指标，在最后的右图里，摩根大同全球经济团队也做了一个研究，预测一下美国在未来1到3年可能会进入一个衰退的可能性，最后的一栏主要是，我们估计美国在未来一年，有四个季度之内，经济进入衰退的可能性大概是四分之一，26%，2年的可能性58%，3年的可能性77%，如果说翻译过来的话，美国在未来一两年陷入衰退的可能性仍然是一个小概率事件，但是在2020年之后，也就是2年之后重新进入衰退的可能性会非常大，从未来一两年看经济会是逐步下行的一个走势。所以我们说企业的投资，在最近也出现了一些减缓的迹象，包括去年公布的减税的效应，可能在18、19年对美国经济增长也有一定的推动，但是在2020年之后，减税的效益也会慢慢消失，可能在那个时候大家需要担心美国经济会不会出现进入衰退期的这么一个可能。

　　这是我想讲的第一个题目，第二个题目想讲中国经济。中国经济应该说从年初到现在，刚才讲这个市场情绪上有很大的波动，2017年对经济来说是一个在近几年来是一个非常不错的一年，无论从宏观的指标，还是从微观的指标，2017年都有非常明显的改善。宏观的指标来看GDP从6%回到两位数增长，微观层面看2017年工业企业的利润，包括PPI通缩的结束，工业企业利润的反弹，包括像股市从底部的回稳，尤其海外股票市场强劲的反弹，应该说是非常大的亮点。在2018年，尤其在最近几个月，关于中国经济的担心，应该说又重新回头。我总结了一下，基本上三个方面的担心：

　　第一方面的担心，中美之间贸易战的升级，应该说出乎很多人在年初判断，形势的恶化出乎很多人年初的判断。

　　第二个主要的担心，对于中国宏观经济数据，尤其在最近几个月，二季度以后的经济数据的下滑，包括在政府进一步推动去杠杆，尤其像出台资管新规，导致的货币紧缩，投资和消费方面带来的增速的下滑，这个也引起了很多市场的关注。

　　第三个最近两个月的事件，从6月中以后人民币汇率快速的贬值从6.2到6.8，一度6.9以上，这个是对中国经济相对更加悲观的另外一个原因。

　　从我们的分析看，我们比市场的主流看法相对乐观一点。我先讲一下为什么，首先我们看，怎么看待我们目前，尤其在头两个季度经济数据出现的一些下行。当我们从官方和土地局公布的数据来看，今年无论是投资的增速还是零售消费的增速，都比年初有明显的下滑。但仔细看的话，中国投资三个最主要的部分，一个是制造业投资，大概占三分之一;第二个是基建，大概占25%左右，第三个是房地产投资也占20%—25%，这三个投资里最重要的部分，看这张图，很清楚地看到今年最核心的因素是基建投资的下滑，从去年18%个增速到今年上半年前6个月是7%，在二季度过去几个月，应该是接近于零增长，可能在7月份到负增长的阶段。反过来我们看其他的两大块，一个是制造业投资，另外一个房地产投资，从年初到现在，实际上它的投资增速水平比2017年甚至出现了小幅上升，比去年大概同期上升2到3个百分点。这是投资的情况，投资背后对应的最主要是我们的判断跟金融强监管还没有太直接的联系，投资弱最主要的原因是财政政策在今年上半年出现了非常紧缩的情况，尤其在中央财政对于地方政府的支出和PPP这些项目的规则进一步强化以后，导致基建投资的急剧下滑，这是我们目前面临最大的一个问题。

　　另外一个如果我们看消费领域，消费领域拖后腿，很核心的部门是汽车消费。大家可以看这个图，蓝线部分显示的是汽车销售的增长，从2016年16%的增速到2017年4%到5%，到18年过去2个月，实际上是汽车销售已经进入负增长。当然汽车消费的背后，有一个非常重要的原因，就是在2016年对于小排量汽车有一个汽车购置税减免政策，从10%降到5%，所以导致了2016年汽车消费非常强劲的增长。随着税收优惠政策今年回到10%的水平，16年非常强的汽车销售，实际上是把一部分未来的汽车需求已经提前消费，所以对于市场来说，汽车的销售疲软并不是意外的一个消息。如果我们把汽车消费这一块拿掉的话，其他的零售消费大概80%以上的零售销销售部分的增长，这个增速在过去5年是非常平稳的，基本上略高于10%的速度，最近几个月也没有出现明显的下行。

　　总结一下，我们对于中国经济当前的一个看法，并不是一个整体性的、全局性一个下滑，主要来自于在财政政策紧缩或者汽车购置税减免政策消失之后，导致的两个主要行业一个是基建投资，一个是汽车消费，使得中国经济整体下滑。所以从政策的反映来看，从四五月份，尤其7月份国务院开常务会议之后，市场上对于政策的理解非常的高度的一致，就是说政策层从过去六七月份以后，开始进入一个新一轮的宽松周期，这个新一轮宽松周期现在目前的争论很多，到底这一次是低灌还是放水，放水放到什么程度。从历史上的几次政策宽松来讲，2008、09年4万亿是大家公认的一次非常大的经济持续政策，从那之后到目前并没有任何人想重新再重复一次2008年的4万亿。如果我们回顾一下过去10年，还有两次非常有意思的政策宽松，12年下半年到13年上半年还有15下半年到16年上半年，过去两次的政策宽松，可能比较合理的一个判断比较，就是说我们目前的政策宽松是不是接近12、15年的宽松。